避險資產不再避險？股匯債三殺下的美債美元困境

傳統避險資產失靈？解析當前市場為何不再相信「老朋友」

在我開始深入探討之前，先問問各位，當市場風雨飄搖，全球經濟蒙上不確定性的陰影時，你的第一個念頭會是什麼？是不是尋找一個「避風港」，一個能讓你的資產相對安全的地方？過去幾十年來，美國國債（美債）和美元一直是這個「避風港」的代名詞。它們被視為全球最穩健、流動性最高的資產，無論世界發生什麼事，資金似乎總會流向這裡尋求庇護。但現在，情況似乎正在發生令人不安的轉變。

這波變化的劇烈程度，甚至讓市場出現了罕見的「股匯債三殺」奇景——股票下跌、美元貶值、連被認為最安全的美國國債也被大量拋售，導致價格暴跌、收益率飆升。這完全顛覆了傳統認知中，資金在風險升高時應「棄股投債」的邏輯。那麼，究竟是什麼原因讓這位「老朋友」的避險光環褪色，甚至開始被視為「風險源」？

關稅陰霾籠罩：政策不確定性如何侵蝕美國信用？

回顧過去幾年，尤其是像特朗普時期那樣突如其來的「加徵關稅」政策，給全球經濟帶來了巨大的不確定性。這種單邊主義和保護主義的抬頭，不僅攪亂了全球貿易秩序，更重要的是，它開始消耗美國作為全球規則制定者和最可靠經濟體系的信譽。當一個國家的政策可以如此反覆無常，甚至不惜損害長期盟友的利益時，投資者自然會對其長期穩定性產生疑問。

這種政策風險的影響是深遠的。它讓企業難以預測未來的經營環境，也讓各國央行和大型投資機構開始重新評估將大量資產配置在美元和美債上的風險。澳洲儲備銀行提醒經濟增長可能受壓，這只是全球對不確定性擔憂的一個縮影。而這種擔憂，正在逐漸從實體經濟層面傳導至金融市場，首當其衝的就是美國引以為傲的美元資產。

多重壓力夾擊：誰在拋售美債？原因超乎你想像

美債遭到連續大規模拋售，並非單一事件造成，而是多重因素交織的結果。除了前面提到的政策不確定性，還有幾個關鍵驅動因素：

• 滯脹/衰退擔憂： 市場對美國經濟可能陷入「滯脹」（Stagflation，經濟停滯伴隨通膨）或直接走向衰退的擔憂日益加劇。在這種預期下，部分投資者選擇獲利了結或轉向其他資產。
• 對沖基金基差交易崩盤： 複雜的高槓杆套利策略在市場劇烈波動時面臨清算風險，被迫拋售美債以滿足保證金要求，這是一種技術性拋壓。
• 機構流動性需求： 在經濟下行壓力下，一些大型投資機構可能需要提高現金水平，選擇變現流動性最好的美債。
• 多國央行戰略減持： 這是最令人關注的因素之一，許多國家，特別是與美國關係緊張或推動「去美元化」的國家，正在主動降低其外匯儲備中美元和美債的比例，轉而增持黃金或其他貨幣資產。國際清算銀行的報告也印證了這一趨勢。

在我看來，這種來自官方機構的戰略性減持，比單純的市場投機行為更具長期破壞力。它不僅減少了美債的買家，更傳遞出一個強烈的信號：連各國央行都開始對美元資產的安全性表示疑慮了。

美債收益率狂飆的連鎖效應：不只是數字跳動

美債收益率（Yield）從低點快速攀升，從表面上看只是市場利率的變化，但其影響卻是多層面且深遠的，幾乎波及了美國經濟的每一個角落：

• 政府借貸成本飆升： 美國聯邦政府的債務總額已達到驚人的數字。美債收益率每上升一點，意味著政府為這龐大債務支付的利息就越多。這將顯著惡化財政赤字，形成一個惡性循環：借更多債來支付利息，進一步推高債務總額，未來利息負擔更重。就像一個人信用卡債務滾雪球，利息支出越來越高。
• 企業融資成本提高： 政府發行的美債是市場上最基礎的債務工具，其收益率是其他各種貸款利率的「錨」。當美債收益率上漲，企業發行債券或從銀行貸款的成本也會水漲船高。這抑制了企業的投資和擴張意願，可能導致裁員或減少招聘，對經濟增長構成壓力。
• 個人貸款利率上升： 最貼近民眾生活的影響，就是房貸、車貸、消費貸款等利率都會跟著上調。對於普通家庭來說，購房或購車的負擔顯著增加，消費意願可能減弱，進一步拖累經濟。

花旗銀行、德意志銀行等機構的專家們也紛紛發出警告，認為美債收益率的急劇上漲可能引發整個金融體系的連鎖反應，最終波及實體經濟。這不再是遙遠的數字遊戲，而是真真切切影響每個人錢包的大事。

意外的反噬：關稅政策如何破壞財政融資鏈

這裡有一個經常被忽略的精妙之處，也是「對等關稅」政策可能帶來的意外反噬。過去很長一段時間，美國作為全球最大的消費國，從世界各國進口大量商品，導致巨大的貿易逆差。這些與美國有貿易順差的國家（例如過去的中國、日本、德國等），賺取了大量美元。這些美元中的很大一部分，又被這些國家的央行或主權基金用來購買美國國債，作為其外匯儲備或國家資產的一部分。這構成了一個重要的財政融資循環：美國進口商品支付美元 → 美元流向貿易夥伴 → 貿易夥伴用美元購買美債 → 幫助美國政府為其財政赤字融資。

特朗普政府推動的關稅政策，其核心目標之一就是減少貿易逆差，鼓勵「買美國貨」。然而，當關稅減少了對美貿易順差國賺取的美元時，無形中也削弱了這些國家購買美債的意願和能力。華泰證券的分析師肇越就曾指出，這種政策破壞了原有的美元回流機制和財政融資鏈。換句話說，美國政府試圖用關稅這把雙刃劍削減逆差，卻可能意外地砍傷了自己為債務融資的能力。這使得在債務規模已經很高的情況下，尋找美債買家變得更加困難，進一步加劇了美債的拋售壓力。

全球「去美元化」的加速：新避險格局的雛形？

在美債遭遇拋售、美元指數走弱（一度創下近年新低）的背景下，全球「去美元化」的討論和行動正在以前所未有的速度展開。這不僅僅是地緣政治緊張的結果，更是對美國近年來一系列政策的回應。

美國政府隨意凍結他國資產、揮舞經濟制裁大棒、以及政策的朝令夕改，都極大消耗了其作為全球金融體系核心的信譽。這讓許多國家意識到，過度依賴美元資產存在巨大的「美國風險」。上善資本集團的曹筱凡等專家都認為，正是美國政府自身行為傷害了美元地位，加速了全球對美元的迴避。

「去美元化」不再只是個口號，而是實實在在的行動：

• 減持美債： 各國央行在外匯儲備中降低美債佔比，轉向更多元化的籃子。
• 增加黃金儲備： 多個國家央行近年來持續大量買入黃金，黃金作為一種不依賴任何主權信用的資產，其避險屬性在當前環境下重新閃耀。
• 改變貿易結算貨幣： 越來越多的貿易協議（特別是能源貿易）開始嘗試使用非美元貨幣進行結算，例如人民幣、盧布、盧比或其他本幣。
• 發展本幣互換機制： 各國之間建立直接的本幣互換協議，繞過美元進行雙邊貿易和投資。

正如我在數據中看到的，連美國前財長耶倫都罕見地表態，承認美債的拋售反映了外界對美國政策制定信心的擔憂。這說明問題的嚴重性已經引起了美國高層的注意。近期美債收益率的急劇上漲，在我看來，正是全球資金對「美國風險」投票、加速逃離美元資產的一個重要訊號。

給投資者的建議：動盪時代的資產配置心法

面對這樣的市場巨變，我們作為投資者該如何應對？過去「閉著眼睛買美債/美元就是避險」的策略顯然已經過時，甚至可能帶來意想不到的風險。我認為，現在是時候重新審視我們的避險策略和資產配置了。

1. 警惕傳統避險資產的風險： 不要再將美債或美元視為絕對安全的避風港。理解其背後潛在的政策風險、財政風險和信用風險。

2. Diversification is King： 在一個沒有絕對安全資產的環境下，資產配置的多元化比以往任何時候都更重要。不要把所有雞蛋放在同一個籃子裡，特別是這個籃子本身也開始漏水的時候。

3. 重新評估黃金的價值： 在主權信用受損、貨幣體系面臨變革的時刻，黃金作為一種超主權資產，其長期保值和避險功能值得重新考量。數據顯示多國央行都在增持黃金，這是一個強烈的信號。

4. 關注「硬資產」與特定大宗商品： 除了黃金，工業金屬、能源等「硬資產」在通膨和地緣政治風險升高的環境下，也可能具有一定的避險或抗通膨特性。這需要更深入的行業研究和風險評估。

5. 深入理解政策風險： 在當前的市場，宏觀政策（特別是主要經濟體的財政、貨幣和貿易政策）的影響力甚至可能超越傳統的經濟數據。投資者需要花更多時間去理解政策的潛在走向及其對資產類別的影響。

6. 技術分析仍有參考價值： 雖然基本面和宏觀因素主導了長期趨勢，但在短期波動中，技術分析（比如數據中提到的澳元/日元走勢分析、RSI等指標）依然能幫助我們判斷市場情緒和潛在的買賣點，但必須結合宏觀背景進行判斷。

下面這個表格，或許能幫助大家更直觀地理解傳統避險觀念與當前現實的差異：

總而言之，現在的市場是一個充滿變數的時代。曾經那些被認為理所當然的金融規律正在被打破。美債從「無風險」變成「有風險源」的轉變，是這個時代最鮮明的信號之一。這要求我們每一個投資者都要保持高度警惕，不斷學習和調整自己的投資組合，才能在這個快速變動的全球金融格局中找到自己的位置。